致顺定期 ｜ 2019年5月观点
来源：致顺投资 时间：2019-06-04
5月的市场延续上个月的跌势。自五一劳动节假期之后，川普扬言要立即加征关税的推特，让平静了近半年的中美贸易争端，再次成为资本市场投资者关注的焦点。紧接着，川普采用极限施压的伎俩，以国家安全为由对华为公司进行制裁。层层加码的关税大战，气势汹汹的技术封锁，显著打击了投资者的风险偏好，股票市场持续下跌。整个五月份，上证指数当月跌幅达到5.84%，月中最大跌幅达到7.97%。而在2018年中美关系最为紧绷的两个月——6月和10月，上证指数当月下跌幅度分别为8.01%和7.75%。可见，当前资本市场投资者的负面情绪已经相当程度被宣泄出来。
显然，中美经贸关系是影响整个五月市场的最大因素，也将是未来较长一段时间影响资本市场投资者风险偏好的重要因素。对于中美关系，我们仍然维持今年年初的判断。从中长期来看，中美需要数十年的时间来建立“新型大国关系”，过程中将充满博弈。在美国两党竞争的党派政治制度下，民主党、共和党的政客都会为了“政治正确”，争相对中国更加强硬。从中短期看，中美博弈将从贸易领域扩散到技术、金融、地缘政治、全球治理等更广泛领域。目前这种博弈已经扩散到技术领域，对华为的技术封锁就是案例。我们认为，今年还可能扩散到地缘政治和全球治理领域。同时，在贸易领域，我们预期在2020年2月美国大选的党内初选开幕之前，中美仍然有较大可能达成阶段性妥协。
5月底、6月初我国提出建立“不可靠实体清单”制度，并且继2018年9月之后，再次就中美贸易谈判问题发布政府白皮书。一些投资者可能担忧这些措施将会导致中美关系进一步紧张。其实，只要认识到中美建立新型大国关系的过程是长期的、全面的、充满博弈的，就不会有这样不切实际的预期。未来几十年中美关系的特征，不会因为中方单方面的妥协、示弱、退让而发生本质改变。资本市场的投资者应该充分而深刻地认识到这一点，并将这一因素纳入自己中长期投资的风险收益预期框架当中。我们既不能对中长期中美关系抱有过于乐观的幻想，低估中美博弈带来的中长期冲击，也不能对短期中美关系的波动过于悲观，夸大中美博弈的短期影响。
应对中美关系的波动，中国必将采取针对性的对冲措施。我们判断，中国的对冲措施将可能包括财政政策、货币政策和进一步推进改革开放。从时间节奏上来说，我们认为，财政政策将率先加大力度推进，货币政策经过第二季度的观察期之后，将可能在三季度初相机调整。真正能够在中长期发挥对冲作用的是，加大力度推进改革开放。我们预期，今年下半年可能会有一系列改革开放措施出台，旨在激发包括民营企业、外资企业在内的各类微观市场主体活力。对于资本市场来说，我们认为投资者短期情绪宣泄已经基本到位。随着中国针对性的对冲政策相继出台，资本市场将会呈现出结构性的机会。我们坚持认为，目前仍是应该显著增加股票类资产配置的绝佳时机。
我们在年度策略中提到“莫听穿林打叶声，何妨吟啸且徐行”。我们还是坚持，紧密把握宏观政策这条主线不放松，其他各方面的因素，都是次要矛盾，都可能构成今年投资的干扰和噪音。所以，我们的策略提出“莫听穿林打叶声”。“稳”是今年我国各项宏观政策的关键字，“稳字当头”，将贯穿全年宏观政策执行的各阶段。基于该预期和判断，我们采取的组合策略就是“何妨吟啸且徐行”。