致顺发布 ｜ 2024年度投资备忘 —— 把握变与不变之机

顺势而为，是致顺投资的底层投资理念。发掘、顺应社会变迁和时代潮流的变化，把握、坚守清晰确定的社会趋势和产业动向，分析当中对应的“变化”与“确定”（亦为“变”与“不变”），就是我们投资策略的出发点。站在年度的时间维度上，中长期的时代趋势往往是确定不变的，而中短期的社会动向则是流动变化的。我们持续看好中长期趋势蕴含的投资方向，同时积极挖掘中短期变化带来的投资机会。致顺投资2024年度投资框架即是由此结合而成。

中长期确定性趋势

不变之一：人口结构变化趋势是确定的。老龄化，是中国人口结构最为确定的特征，将会持续未来几十年。医药医疗健康是受老龄化趋势影响的长期受益行业，也是我们长期看好的底层投资方向。

新中国成立以来，形成了两波人口出生高峰，分别是建国初期第一波婴儿潮和1962年开始的第二波婴儿潮。老龄化趋势下，前述群体当前构成院内诊疗服务最主要的需求来源。院内诊疗服务的支付方中，医保占据支配性地位。在医保控费大原则下，用药结构上有“腾笼换鸟”趋势，由此给创新药的渗透率带来很大提升空间。在创新药领域，我们会从靶点角度和药物范式/技术平台分别寻找机会，关注既有热门靶点扩展适应症，以及ADC、mRNA等技术平台的成功临床应用。

另外，1980年开始的次生潮群体，当前处于40岁左右的年龄段，是保障家庭医疗健康的决策者。这类群体的健康意识、消费习惯存在院外自我诊疗的倾向性，支付上并不单纯依赖医保，商业保险和个人都是重要的支付方式，由此院外OTC和消费医疗都存在明显机会。中药，尤其是品牌中药，基于其悠久的实践历史和深厚的文化底蕴，在OTC市场具有不可忽略的独特地位。连锁药店，作为直接面向消费者的终端场景，在院外自我诊疗需求持续增加的趋势下会显著受益。同时，新冠疫情后，人们对疫苗在疾病预防方面的认知显著提升，成人用二类疫苗也将呈现消费亮点。

不变之二：转型升级是我国经济增长长期确定性方向。以科技创新推动产业转型升级和经济增长动力转换，是由我国社会发展的历史阶段所决定的。在转型升级的长期方向上，“高质量发展”是中期（五年及以上）经济建设的首要任务，“建设现代化产业体系”是中短期（当下-五年）经济发展的目标。这些任务目标的达成，都需要科技创新作为引领。然而，科技创新的突破和发展机会是离散的甚至是随机的，必须实实在在应用到产业上，才是可研究和可投资的。以新能源为代表的先进制造业和以半导体为核心的TMT板块，则是科技创新最重要的承载和实现领域。我们通过结合产业的经济和技术特征、发展阶段等，研究形成动态投资策略思路。

在先进制造业方面，风光储等新能源领域，2024年总体仍是产能去化的年份，但产能过剩程度和产能去化节奏，有可能会好于当前市场的悲观预期，从而形成预期差。汽车行业，新能源高渗透率促使行业逐步完成从机械化到电气化的衍变，打开了进一步创新的空间，2024年将是智能驾驶加速向上发展的元年。其中，智能底盘技术、高压快充、智能驾驶系统等都是值得关注的投资机会。人形机器人，作为典型的面向未来的产业，2024年将是产业化真正破晓之时。随着产业逐渐成熟进入定型与量产阶段，供应链也将不断聚焦。那些为最成熟机器人产品供应零部件的企业，将会明显受益。

在TMT板块，科技自立自强是中国科技产业发展的必由之路。2023年8月，采用自研麒麟芯片的新品发布，宣告了华为在芯片制造环节的突破。华为作为中国科技龙头企业，可以带动涵盖半导体、电子、通信、计算机等多个细分领域的国内整个科技产业发展。以华为作为龙头的产业链，在实现“高水平科技自立自强”的过程中，将提供给投资者持续不断的投资机会。由ChatGPT引发的人工智能产业浪潮已经来临。在先进算力受限和大模型存在代差的情况下，国内AI产业发展处于不断跟随和追赶美国的态势，数通设备、服务器代工和PC硬件等制造环节能够参与到全球AI供应链。随着国产大模型和商业模式逐渐成熟，国内AI应用将迎来发展良机。其中，生产力工具、生活应用两大类AI应用场景将是空间最广阔，并且是最先发展起来的AI应用领域。经历连续两年的市场下滑，2023年底电子产业链库存接近出清、产品价格回落企稳、产能扩张明显放缓，基本可以确认周期底部。未来随着AI等新技术和终端需求的兴起，2024年电子产业有望进入需求驱动的周期上行通道，从而呈现出投资机会。

中短期确定的“变化”——政策转向

转向之一：美联储货币政策由紧缩转为宽松。目前来看，美联储在2024年之内放松货币政策、开启降息是确定的——确定的是宽松的方向，不确定的是宽松的节奏和幅度。首先，美国本轮通胀是由疫情下财政货币政策超强刺激国内需求，叠加全球供应链不畅以及俄乌冲突造成大宗商品价格上扬等因素共同造成的。随着全球供应链逐步恢复顺畅、油价冲击逐渐趋于平稳，我们也看到通胀在快速回落，由最高时9%的水平下降到最近的3%左右水平。而2024年美国两党竞争叠加本就高企的财政付息负担，拜登政府能否维持过去的强财政刺激水平也让人怀疑。过去非农增加，除了疫后服务业复苏带动的劳动力逐步回归就业市场外，很大一部分由政府公共部门提供。随着美国民众在疫情期间获得的补贴逐渐消耗殆尽，更多劳动力进入市场，同时空缺岗位逐渐减少，劳动力市场的紧张状态也将缓解，工资增长的势头也将放缓，相应的通胀反弹的动力也会进一步受到压制。其次，美国企业和政府部门债券滚续成本大幅攀升，尤其以后者最为明显。最后，2024是美国大选之年，放松货币更符合美联储技术官僚的政治利益。后面两点结合起来，美联储降息节奏激进的概率不低。从中国国内来看，美元宽松的情况下，国内货币政策面临更加宽松的外部环境，人民币汇率压力减小，国内货币政策宽松空间进一步打开。

转向之二：国内政策调门已经转向。2023年底召开的中央经济工作会议要求坚持稳中求进、以进促稳、先立后破，强调把“进”作为方向和动力，以只争朝夕、奋发有为的精神状态，“切实增强做好经济工作的责任感使命感，抓住一切有利时机，利用一切有利条件，看准了就抓紧干，能多干就多干一些。”这样的基调，与2023年两会期间“不要有大干快上的冲动”形成鲜明对比。总的来说，决策调门是在向着科学务实的方向推进，值得我们积极看待。

流动性宽松，是国内外政策转向的共同特征，也是2024年最为确定的宏观因子，将呈现多资产、多市场的投资机会，值得我们深度把握。一方面从国外来看，美元宽松将会给黄金、比特币、债券、高融资杠杆等多种资产带来确定性的投资机会。并且美元宽松对资产价格的利好，也将外溢到日本、东南亚、印度、拉美等诸多国家资本市场。另一方面，中国国内利率的下降趋势打开，高股息红利股票和利率债，都具备确定性强的配置价值。此外，美元宽松环境下，中国制造的资本品将可能面临更好的海外需求，有利于中国有竞争优势的企业出海。

总之，2024年将是“变与不变”之年，而我们要做的，便是适应这样“变与不变”的节奏，把握时代转型趋势下，资本市场呈现的不同以往的结构性机会。值此龙年新春将至，所有美好的愿景吉言都值得分享，让我们共同期待中国的资本市场或将从今年走出低迷，“龙跃于渊”！

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